伴随、制作等传统支柱产业的压缩，中国经济正在经历减速的阵痛。

　　不仅2014年一、二季度GDP增速下滑至7.4％、7.5％，规模以上工业增长值增速8月也下探6.9％，创5年半新低。

　　如何寻找新的经济增长点，如何刺激民间创新与投资动能，备受关注。

　　这一背景下，创业板运行5周年的经验，正可认为我们供给新的视角。

　　以创新基因引领经济转型升级创业板在中国，可谓好事多磨：1999年开端筹建，2009年10月23日才正式启动，30日首批28家公司开端挂牌交易。

　　虽然起步晚于主板、中小企业板，但新兴的创业板，却在中国经济转型的特别时代，施展着助推新经济腾飞、优化A股金融资源配置功效的奇特优势。

　　助力产业转型创业板之新，不仅在于历史新，更在于定位新。

　　其出身之初，便着眼于推动新模式、新业态、新技巧公司的发展，5年来，一大批公司借力创业板的资金支撑，成长为新经济领域的龙头。

　　新技巧公司代表、深耕工业（行情，问诊）领域的机器人（300024），其成长即得益于创业板的推动。

　　机器人，由中科院沈阳主动化所工业机器人研究开发工程部转变而来。

　　2009年10月30日，机器人作为创业板首批发行的28家公司之一挂牌交易，发行1550万股，募集资金6.1亿元，用于物流与仓储主动化成套设备制作、机器人主动化生产线扩建等项目。

　　随着募集资金的逐步投放，机器人的事迹大幅增长

　　按2013年末数据盘算，其营收和利润分辨较上市前一年增长2.4倍和4.8倍（图1）。

　　在二级市场上，机器人也受到热烈的追捧，截至2014年9月，其市值较上市首日增长超过400％，远远跑赢同期的沪深300指数（图2）。

　　机器人的成长故事，还远远没有结束

　　由于机器人产业有望成为第三次工业的切入点，近年国家战略多次提及要大力发展工业机器人，有数据显示，2013年中国销售工业机器人3.7万台，超出日本成为机器人第一大需求国，但中国目前每1万工人拥有的工业机器人数量小于30台，不到全球制作业平均程度的一半，工业机器人市场还有相当大的提升空间。

　　为在工业机器人利用方兴未艾的大背景下拔得头筹，最近，随着创业板再融资的开闸，机器人又推出了非公开发行预案，打算发行不超过1.2亿股，募集不超过30亿元，拓展机器人、高端设备及3D打印项目。

　　（行情，问诊）研究报告认为，机器人的产能将提升3-4倍，达到1万台，其市场份额和话语权都将大幅提升，形成更大的竞争优势。

　　自2010年GDP超过日本之后，坐二望一的中国何时成为全球最大的经济体，一直为世界所注视。

　　根据美国IHS咨询公司2014年9月发布的报告，中国名义GDP预计将在2024年达到28.25万亿美元，超过美国的27.31万亿美元。

　　中国经济列车的前进，没有悬念，却可能遭遇颠簸

　　尤其是当前，从服装、机械到光伏、建材，中国诸多行业面临产能过剩问题。

　　产能过剩反响的，其实是创新不足与资源错配，如何领导传统制作业升级、发展先进制作业，是政府和企业面临的一大难题。

　　而在创业板平台上，先进制作业企业并不少见，与机器人一样主打工业主动化的（行情，问诊）和（行情，问诊），精密电子元器件生产企业（行情，问诊）等，都通过创业板融资获得了强劲的成长（表1）。

　　起步5年的创业板，已然通过公司创富、投资者分享的市场化机制，成为了中国先进制作业发展的助推器。

　　增进新兴产业成长中国经济的转型，不仅需要产业升级，同样需要调剂结构，提升IT、服务等新经济的占比。

　　而包含互联网、文化等在内的新模式、新业态企业，亦是创业板上市公司的一大主力。

　　（行情，问诊）、（行情，问诊）等企业同样依托创业板，成长为细分行业龙头。

　　2009年10月首批登陆创业板的网宿科技，堪称新模式公司的范例。

　　其重要业务之一CDN（ContentDeliveryNetwork，内容分发网络），可以将用户的恳求重新导向离用户最近的服务节点，不增长带宽而进步网络利用速度，是目前大型互联网企业必须的一种服务，网宿科技由此成为互联网掘金大潮中的“卖铲人”。

　　2009年10月，网宿科技发行2300万股，募集资金5.5亿元。

　　截至2013年，其募集资金所投的CDN网络加速平台技巧升级及扩建项目已经完成，流媒体及网络游戏数据中心（IDC）专用平台项目投资进度72.9％，但由于技巧创新，已经完成预定建设目标，并达到了预期收益。

　　上市所带来的资金，支撑网宿科技突出重围，成为中国CDN市场的双寡头之一（另一行业龙头为蓝汛，二者合计占市场80％份额），并与亚马逊等巨头达成合作。

　　即便有2013年较高的基数，网宿科技2014年仍交出了一份令人注视标中报事迹：营收87464.54万元，同比增长74.69％；利润17243.9万元，同比增长151.56％；净利润19333.23万元，同比增长246.72％。

　　截至2013年，其营收和利润分辨比上市前增长4倍和5.4倍（图3）；截至2014年9月的市值已达169亿元，比上市首日增长超过400％。

　　创新模式的互联网企业，由于发展初期盈利能力不强，再加上轻资产的特点，属于需要“帮扶”的范例对象。

　　做网站制作与掩护的（行情，问诊），主攻城市信息化现在又向智慧医疗领域扩大的（行情，问诊），近期获得移动转售试点资格并且拟通过收购进军互联网医疗的（行情，问诊），都是通过在创业板融资获得了赶超对手的机会（表2）。

　　在赢家通吃的互联网行业里，像网宿科技这样通过创业板上市发展成为行业寡头的故事还会上演。

　　一大批类似企业的崛起，则将带动中国经济完成结构调剂

　　华谊兄弟则是作为国家战略支柱产业的文化类企业的佼佼者。

　　同样首批登陆创业板的华谊兄弟，上市时发行4200万股，融资12亿元。

　　利用募集资金，华谊兄弟加大了电影、电视制作和影院等方面投资，充分把握住了国内电影票房2005-2013年从20亿到超过200亿的发展机会，先后出品和投资包含《非诚勿扰》系列和票房过12亿的《西游·降魔》等几十部热门电影，奠定影视剧市场第一梯队的地位。

　　出品、投资的影视剧热播热映，为华谊兄弟带来了不菲的回报。

　　截至2013年末，华谊兄弟营收较上市前一年增长2.4倍，净利润更是增幅达到24.2倍（图4），不过2013年后其营收增速有下滑趋势。

　　在二级市场上，华谊兄弟也获得了投资者的青睐，截至2014年9月，其市值达到284亿元，较上市首日增长150％，涨幅远超同期沪深300指数。

　　此外，2014年5月，华谊兄弟还借助创业板再融资的机会，非公开发行募集资金2.2亿元，开展横向并购，购置银汉科技50.88％的股权，介入到近年迅速发展的手机游戏领域。

　　文化产业属于创意产业，具有固定资产相对较小和人力资源、流动资产投入大的特点。

　　受到贷款抵押条款的，这些企业往往难以通过银行贷款来获得发展所需资金。

　　而其一旦获得资金支撑，竞争力会跃升一个台阶，很容易在业内脱颖而出。

　　创业板的推出，正为这类企业开辟了新的融资渠道

　　除了华谊兄弟，影视业中的（行情，问诊）、（行情，问诊）以及手机游戏行业的（行情，问诊）等公司，无一不是从创业板获得资金支撑，然后经过自身努力发展，取得行业领先地位（表3）。

　　资本市场第三极创业板设立的初衷，就是为那些暂时无法在主板上市的中小企业和高科技企业供给融资道路。

　　创业板首发的28家公司，即涵盖传媒、信息技巧、医疗保健和高端制作业等新兴产业。

　　5年来，这28家公司的综合营收和净利润分辨增长2.13倍和1.03倍（图5），年复合增长率分辨达到33％和19.4％，充分彰显了创业板孵化新经济、新技巧企业的功效。

　　截至2014年9月15日，创业板上市公司已达392家，其中，电子信息、电气设备、医药生物等科技型行业公司占比超过60％，与传统行业占主导的主板市场形成鲜明对照和良性互补（图6）。

　　这392公司通过创业板融资2481亿元，如今，其总市值已突破2万亿元（表4），较创业板成立当年末增长11.6倍。

　　创业板总市值占A股总市值的比例，亦从创办2009年末的0.56％，增长到目前的6.56％。

　　即便在没有新股发行的2013年，创业板总市值仍然增长73％，同期全部A股市值仅增长2％，若是剔除中小企业板，主板上市公司总市值在当期则减少了0.36％。

　　创业板总市值的增长得益于两大因素

　　一是上市公司数量的大幅增长，从首发28家到目前的392家，增长14倍，从新上市公司数量看，创业板吸纳了A股大部分的小微新上市公司，为大批新兴企业供给了融资通道。

　　二是投资者对创业板的热情高涨

　　新经济的准断定位与上市公司的良好成长预期，使得创业板日益获得投资者的认可，创业板指数自2010年6月开端发布至今，累计涨幅已达45.5％，而同期沪深300指数由于实体经济低迷下跌11.6％，二者形成鲜明反差（图7）。

　　作为真正的成长之板，创业板吸引了越来越多的资金，交投日趋生动。

　　其日均成交金额与A股总日均成交金额之比，从创办之初的1.4％跃升至目前的13.6％（图8）。

　　这与香港等地创业板市场机构投资者缺乏、交投不生动的现象也迥然不同。

　　如今的创业板，早已不是当年的“初创之板”，而已经成长为中国多层次资本市场上极具分量的第三极。

　　以创富效应勉励创新、创业2005年8月，当百度（BIDU.NSDQ）登陆纳斯达克，上市首日股价大涨354％，一夜间成为股价最高的中国公司，造就众多亿万、千万富翁之时，国人一片咋舌，各家媒体纷纷讨论类似创富神话何时在A股市场上演。

　　2009年10月，伴随创业板的开板，A股造富故事有了新的篇章，中国的投资者也能够分享本土新兴企业的成长红利。

　　根据新财富的统计，2014中国财富最多的500名富人中，有26人（家族）是创业板上市公司的大股东或实际把持人（表5），他们的身家合计达1835亿元，平均身家为70.58亿元。

　　而按2009年12月31日的财富规模盘算，只有8位创业板富豪登上2010年的新财富500富人榜；当时创业板最富50人的总财富规模为934.9亿元，平均身家18.7亿元。

　　短短5年间，创业者身家的成倍增长，显示创业板已成为名副其实的创富之板。

　　以王忠军/王忠磊二人为例，其财富便从2010年的37亿元，快速增长到2014年的117亿元。

　　创业板，对创业者意味着未来收益折现，也为中小股东带来了真金白银的回报。

　　除了股价上涨的收益，5年来，创业板上市公司累计向股东分红320亿元，即便是经济进入调剂期的2011年以来，其分红力度也几乎未减，颇为难得（图9）。

　　以“最近3年以现金方法累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润30％”这一再融资指标衡量，创业板87.85％的上市公司都达标，而主板上市公司的达标率仅为66.17％。

　　值得一提的是，即便将这一比例的阀值提升到100％，仍有34.62％的创业板公司达标，这意味着，这些公司最近3年已将其中一年的平均利润返还给了全部股东。

　　创业板公司对回馈股东之器重，可见一斑

　　而从更高的视角看，创业板所带来的财富效应，对于中国还有着更深入的意义。

　　在耶鲁大学金融学教授陈志武看来，A股一直重要为国有企业服务，中石化、（行情，问诊）、（行情，问诊）等国企的上市固然是一场盛宴，却很难在勉励创新、勉励创业方面起到示范作用，也不能使中国的金融资源投放给产生更多就业机会、提升经济竞争力的民营企业。

　　以此来看，创业板的推出，可以说扩充了A股的功效，让金融资源得以进一步配置到贡献9成以上就业的中小民营企业和极具活力的新经济企业；由此缔造的一个个活生生的创业传奇，则有助于激发全部中国社会的创新豪情和创业文化，从而形成创业、创新的正循环，可谓善莫大焉。

　　制度建设一直在路上2014年9月，阿里巴巴登陆纽交所、融资218亿美元创下美股新纪录，是全球最受注视标财经消息之一。

　　在关注马云成为中国新首富之外，人们也在追问，为什么阿里要远走异国上市？创业板如何孵化出如微软（MSFT.NSDQ）、谷歌（GOOG.NSDQ）这样巨大的公司，从而进一步带动中国经济的转型？无疑，成长中的创业板要实现这一目标，尚需解决掣肘自身发展的一系列问题。

　　其一，便是在现行发行制度下，创业板对公司上市前盈利仍设有必定门槛。

　　大批符合创业板精力的初创企业，如优酷土豆（YOKU.NYSE）、京东（JD.NSDQ）、唯品会（VIPS.NYSE）等，虽然重要业务在国内，在投资者最熟悉它们、更接地气的A股上市融资，本可以获得更高的估值，但最终却由于商业模式激进、短期难以大幅盈利，不得不远走海外。

　　一些公司如分众传媒等还在前些年的中概股诚信危机中遭遇做空机构的狙击，最终选择私有化退市。

　　其次，在创业板上市需要跟其他主板公司一样排队等候审批，上市发行节奏较慢，造成市场宏大需求和企业供给之间不平衡，从而导致创业板整体估值程度偏高（图10）。

　　要解决这些问题，无疑需要创业板以创新精力，进一步发行制度，降低准入门槛。

　　事实上，2014年5月，证监会发布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理措施》，已经降低了创业板IPO的两道门槛：一是取消了发行人在最近两年净利润要持续增长、最近一年净利润不少于500万元、最近两年营业收入增长率均不低于30％的规定；二是打破了行业门槛，新能源、新材料等九大领域之外任何行业的企业都可以申请在创业板上市。

　　同时，该措施对上市公司信息披露和中介机构的责任也作了更多束缚。

　　这一举动被视为创业板对注册制的试水

　　未来，如何更加大刀阔斧地进行注册制，轻事前准入、重事后监管与惩处，塑造一条相互制衡的IPO产业链，从而有效化解创业板股票的供给瓶颈，平抑过高估值，仍值得进一步摸索。

　　其实，启动5年来，创业板的制度建设与一直在路上

　　创业板上市公司由于代表新技巧、新模式，承载着投资者对新经济的期望而备受器重，基础上每一家公司都被投资者放到聚光灯之下来分析。

　　因而，在开板之初，创业板即器重严格监管，加大了对把持市场、内幕交易、虚伪披露等不当行动的惩处力度，以增进上市公司完善治理结构、规范运作。

　　近两年，包含信息披露、做空、再融资、退市等制度更不断完善。

　　首先，监管机构针对创业板公司与传统制作企业差别较大的情况，对创业板信披规矩作了特别安排，并推出了广播电影电视和药品、生物制品等特别行业的披露指引，不仅对相干公司的年报编制起到良好的领导作用，也使投资者对企业的业务运作模式、特别风险、有关会计处理等有了更为清楚的认识，进步了信息披露的有效性和针对性。

　　其次，2013年1月，6只创业板股票被纳入融资融券标的，创业板由此有了做空机制，此举有助于挤压相干公司的估值泡沫。

　　第三，证监会2014年5月发布的《创业板上市公司证券发行管理暂行措施》，已使困扰创业板上市公司的再融资问题迎刃而解。

　　此措施出台后的3个多月里，已有28家公司提出非公开发行融资方案。

　　此外，针对上市公司成长性高、科技含量高以及商业模式新鲜等特点，创业板也设立了小额、快速定向增发机制，一是将融资额限定为每次不超过5000万元且不超过公司净资产的10％；二是15个工作日内做出核准或者不予核准决定；三是容许发行人不聘请保荐承销机构，自行销售股票，降低成本。

　　以（行情，问诊）为例，其2014年7月5日发布以16.48元/股发行3033978股的非公开发行预案，8月4日就获审核通过；按约5000万元的融资额盘算，可以节俭约500万元的发行成本。

　　第四，确立退市制度，多层次资本市场之间的转板制度也在摸索之中。

　　目前，由深沪主板、创业板、新三板、处所股权交易中心组成的多层次资本市场已初步成型，连接也逐步确立。

　　挂牌数量超过1000家公司的新三板，已有9家合乎条件的公司登陆创业板或主板。

　　证监会消息发言人张晓军已经表现，证监会还在研究支撑尚未盈利的互联网和高新企业在新三板挂牌一年后到创业板上市。

　　而已经持续两年亏损的创业板公司（行情，问诊）、（行情，问诊）、（行情，问诊），如果持续亏损，则将成为创业板首批暂停上市的公司，转往其他板块。

　　回想美国纳斯达克等市场的发展过程就会创造，优越劣汰正是其得以成功的重要机制。

　　在美国，与纳斯达克连接的有其他两层资本市场

　　第一层，粉单市场（pinksheetmarket），上市没有特别请求，甚至不需要披露财务信息，只要能够获得投资者的垂青，就可以融资。

　　第二层，场外柜台交易系统（OvertheCounterBulletinBoard，OTCBB），有必定的披露准则，但对企业没有任何规模或盈利上的请求，只要得到监管层批准并能够找到做市商就可以上市，一般仅针对敢于冒险的小型投资机构。

　　第三层才是纳斯达克市场，其对事迹有必定请求，信披制度完善，合适相对成熟的企业和投资机构。

　　这三个市场相互连接，粉单市场会承接从OTCBB或纳斯达克退市的企业挂牌，而粉单市场挂牌企业，在条件成熟时也能够在OTCBB甚至纳斯达克上市。

　　由全美证券交易商协会（NASD）创立并负责管理的NASDAQ（全美证券商协会主动报价系统），1971年成立的初衷是规范越来越大的场外交易，其曾被认为是纽交所的补充。

　　纳斯达克勉励中小企业上市，只要诚实、公开材料，都可在此申请上市。

　　其董事长曾表现，传统股市看中的是上市公司的“出身”，纳斯达克看中的是它们的发展远景。

　　中小企业难免会良莠不齐，同时，从全球看，创业板投资者一般都以个人为主，因此，市场波动率较高，纳斯达克指数就经历过1991-2000年从500点到5000点的猖狂，以及2000-2002年间从4000点到1000点的急速崩塌。

　　在最高峰的1996年，一度有5556家公司在纳斯达克市场挂牌，而到2013年末仅剩下2637家。

　　包含私有化和强制退市在内，每年纳斯达克约有8％的公司退出。

　　但是，由于其保持市场化运作的原则，经过自然淘汰之后的上市公司具有更强的生命力。

　　美国《商业周刊》曾经筛选100家成长最快的公司，其中竟有超过80％的公司在纳斯达克上市。

　　具有130年历史的道琼斯工业指数，甚至在1999年罕意见吸收纳市的微软、英特尔（INTC.NSDQ）作为成分股，以真实反响美国经济的变更趋势。

　　未来，如果创业板能够进一步完善上市与退市制度，让优良公司获得更多资源配置，被淘汰的公司可以向下一级市场有序退出，避免系统性风险的产生，其活力与效率无疑将持续提升，对中国经济转型升级的助推作用也将持续放大。

　　当然，创业板要实现这一目标，不仅需要进行自身的，还要博得一场与海外市场之间超出国界的正面竞争。

　　过去30年，中国已经成为创新的热土，涌现出以BAT（百度、阿里巴巴、腾讯）代表的一大批高成长公司。

　　为了争取这些优质上市资源，纳斯达克、纽约、伦敦以及东京等证券交易所已先后在中国设立办事处或代表处。

　　而要留住本土优良企业，吸引投资者，不只需要创业板的制度创新，也需得益于更高层面的制度。

　　比如，国内不少初创企业通过引入具有国际背景的战略投资者才得以发展壮大，而这些资金在退出之时必需要考虑资本在国际间的流动是否顺畅。

　　中国资本项目标封闭，也是大批优质企业远赴境外上市的原因之一。

　　不过目前，联通深交所和港交所的“深港通”已进入研究阶段，创业板如能通过“深港通”引入国际投资者，对业务扎根中国但有国际战略投资股东的高科技企业来说，吸引力将大大提升。

　　在金融全面推动的宏大语境之下，正在形成投资、创富的市场化良性选择机制的创业板，将有望通过进一步优化制度设计，孵化更多类似BAT的中国优良企业，带动中国经济的转型升级和国内投资者的财富增长。