●从海外的经验来看，产业升级时间拐点在人均GDP达到4000-6000美元时涌现这一趋势，中国目前人均GDP已经超过6000美元，即将经历产业升级的历史拐点●我们预计2015年随着供给压缩，上游原材料价格的降落，制作业整体的企业盈利状态应当浮现底部企稳的状态。

　　相干公司股票走势相对于估值扩大期已近结束的成长股板块，传统制作业估值向下修正的空间已经很小●一些公司主动转型升级变更，能够不断地突破企业生命周期的极限，通过对新领域的拓展或者通过对原有领域的深挖，重新获取成长溢价。

　　因此，在当前的时间点上，传统的制作业或许有逆袭的机会●从宏观主题政策驱动与微观行业需求爆发两方面联合，我们认为人工替代、进口替代、技巧引进这三条主线能成为今年市场重要的投资热门，在标的选择的方法上推荐政策慷慨向正确+细分行业龙头⊙安信证券我国制作业投资增速自2012年以来浮现持续下滑的趋势。

　　201411月，制作业固定资产投资同比增长13.5%，延续了过去两年增速下滑的整体趋势，创2005年以来的新低。

　　制作业固定资产投资增速的下滑，很大程度上反响出我国制作业产能扩大的放缓，这与我国经济潜在增速降落趋势一致。

　　如果没有激烈的去产能，这在未来一段时间可能很难转变；另一方面，从工业企业的盈利程度和收入程度来看，2013年以来工业企业收入增速整体下行趋势较为明显。

　　今年以来，工业企业的收入增速下滑到9%左右，明显低于过去2年的程度。

　　然而盈利增速相较于收入增速降落得更加缓慢，这可能与行业内主动压缩产能有关。

　　我们认为，2015年制作业仍然会大概率延续2014年的整体低迷情况。

　　然而，随着产业中供给的压缩，与上游原材料价格的降落，整体的制作业企业盈利状态应当浮现底部企稳状态。

　　全球经济复苏与对外投资将成新增量目前来看，全球经济复苏带动中国出口增速提升是较为一致的市场预期，中国出口增速整体上将和全球贸易增速趋同。

　　因此，随着美国经济的复苏加速，欧洲经济的逐步企稳，全球贸易的复苏将带动中国制作业出口的好转。

　　此外，中国对外投资的战略也将为传统制作业带来新的增量。

　　对外投资对于基础设施落后的发展中国家，能增进生产率进步，而这些国家的收入进步又会利好投资国的出口。

　　中国目前来说面临着国内过度投资的风险，但在海外投资这一块仍有很大的空间。

　　截至2013年，我国对外直接投资存量约为6604亿美元，预计今年非金融对外直接投资规模将达到1100亿美元。

　　全世界横向比较，目前美国和日本的投资总量约为3300亿和1300亿美元，分辨列第一和第二。

　　假设今年我国的非金融对外投资规模翻一倍，那么按照约20%比例投资基建的假设来算，能够拉动国内基建投资规模约为440亿美元。

　　如果我们能加大对外投资的力度，无疑会通过订单对制作业进行增量拉动。

　　传统制作业变更风潮将起过去几年曾有许多关于传统产业转型的讨论，然而市场反响并不如意，这或许一方面是由于传统的制作业仍处在周期的下行通道中，盈利与估值的拐点仍未邻近，因此行业内部催生变更的压力没有这么急切。

　　另一方面，从资本推动与政策层面上来说，可能仍处于积累的早期阶段，没有到积累变现的阶段。

　　但最近一年看到了一些不同，第一，我们视察到随着经济底部收拾，行业内部变更的呼声越来越高，一些企业已经自主走上变更道路。

　　第二，在资本的赞助下，中国传统制作业通过自主研发和海外技巧引进两条腿走路的方法，正在实现弯道超车。

　　第三，随着互联网技巧的日益成熟，互联网浪潮正在向各行各业蔓延，传统制作业也不可避免被卷入互联网对传统行业的颠覆趋势中，工业化4.0时代正在全球开启序幕。

　　最后，国企与产业政策的支撑也将激活传统产业的活力，释放制度红利。

　　从这四个方面考虑，我们认为传统产业的升级和或许会成为2015年贯穿全年的重要主题。

　　内在压力催生变更需求近30年以来，中国的制作业是中国经济中最重要的组成部门，同时也是世界工业链条中的重要一环。

　　多年以来，中国通过利用丰富的劳动力资源和原材料资源，出口劳动密集型产品，进口资本密集型产品，从全球贸易中受益。

　　然而，中国制作业过去30年所依附的优势正在产生趋势性变更。

　　首先，是中国人口的结构的拐点正在邻近

　　尽管我们过去也在强调产业在中国内部的区域转移，然而整体人口结构的变迁决定了未来中国潜在劳动力的缺乏。

　　更重要的是，中国劳动力结构浮现两极化的趋势

　　一方面，便宜劳动力所依附的中等教导毕业生数量在2011年后涌现断崖式的下滑，另一方面，高级院校毕业生却涌现爆发式的供给。

　　从人口总量和结构两方面来看，未来传统制作业所依附的便宜劳动力优势将不复存在。

　　工资程度上升将带动劳动力成本的上升，压缩传统制作业的利润空间。

　　但对于高端制作业，中国人力资本结构特有的工程师红利却有利于传统制作业的升级。

　　我们预计伴随着国民币的升值，传统制作业所依附的高耗能、高投入模式将不可持续，传统制作业所面临的寻衅将催生行业从内部变更的需求。

　　资本助力技巧升级一般来说，新兴国家要取得全要素生产率的进步在规模拐点之后，必需要依附技巧的进步。

　　技巧进步有两种实现方法，自己投资进行研究和开发，或者向其他国家学习模仿。

　　自主开发尖端技巧对于资本的请求比较高，但由于拥有自主知识产权和技巧积累，在技巧升级的后期会发展比较快。

　　另外一条路则是引进发达国家技巧设备，施展后发优势，实现弯道超车，而缺点是要害的技巧会有引进艰苦，被发达国家封锁。

　　因此近年来，我国采用了两条腿走路的措施

　　一方面加大自主研发的力度，增长科研经费拨款占财政拨款的比例，加强对知识产权的掩护力度。

　　从2009年以来，每百家企业商标拥有量逐年上升，科技进步贡献率指数逐年上升，大中型工业企业中研发经费逐年上升，这些数据都反响了我国通过过去几十年的技巧积累和资本投入已经有了一些技巧积累。

　　另一方面，中国企业走出去通过海外并购的方法在海外收购技巧、设备和市场，突破技巧封锁的案例也越来越多。

　　根据德勤中国设备制作业海外拓展阶段的报告，截至2012年三季度，中国设备制作企业海外并购交易的金额盘踞中国制作业海外并购交易总额的45％，而海外并购已成为全球金融危机以来中国设备制作业海外拓展的重要方法，并购的发起方从国有大型企业占主导发展到当前的领先民营企业积极参与。

　　全球工业互联网化渐成大势全球工业目前已经进入4.0时代。

　　工业4.0时代的核心是互联网对传统工业的渗透，使得传统制作业完成智能升级。

　　通过物联网和“务（服务）联网”，把产品、机器、资源、人有机接洽在一起，推动各环节数据共享，实现产品全生命周期和全制作流程的数字化。

　　根据美国通用电气公司的报告分析，如果工业互联网推动生产率每年增长1至1.5个百分点，将使生产率再一次达到网络巅峰程度。

　　根据这个测算，在接下来的20年里，工业互联网将为全球GDP创造10万至15万亿美元价值，到2025年，工业互联网将创造约82万亿美元的经济价值，占世界经济总量程度的二分之一。

　　我们目前看到基于传感网络、GPS、云盘算、大数据等技巧融合的智能决策服务平台已经在汽车、设备等领域开端利用，未来智能电网、散布式能源、信息技巧等多技巧融合的能源互联网也可能从想象变为现实，因此传统制作业目前正处在当中，互联网对传统制作业的渗透不仅能够改良传统制作业的效率，更是对传统制作业的重新定义，工业在接下来的20年内完整有可能接替服务业成为拉动世界经济的引擎。

　　传统制作业估值见底首先从估值对照的角度来看，传统的制作业股票经过过去4年以来的调剂，估值已经触底。

　　去年四季度以来，我们视察到一些行业的估值已经从底部有所回升，但相对于过去两年处于估值扩大周期的TMT成长股的估值程度，目前这些传统制作业15-20倍左右的估值向下修正的空间已经很小。

　　从估值的角度来看，相对于也许将要下滑的成长股估值，传统制作业或许会有更大的弹性。

　　因此，在当前的时间点上，传统的制作业或许有更多逆袭的机会。

　　微观与宏观中寻找变更机会根据我们和行业研究员的共同讨论，从宏观主题政策驱动与微观行业需求爆发两方面联合，我们认为人工替代、原材料替代、技巧引进这三条主线能成为今年市场制作业升级主题的投资主线。

　　人工替代：产业爆发正在进行时我们认为2015年将是人工替代和智能设备达到需求的爆发年，其中、高端机床这两个子行业最被行业研究员看好，具体看好的标的有：、、机器人。

　　从人口的角度来看，回想中国近二十年的经济发展，农村劳动力转移和人口红利相互叠加，为制作业供给了大批的便宜劳动力。

　　而今天，刘易斯拐点隐现和人口红利逐渐削弱，导致传统依附便宜劳动力成本的发展模式受到寻衅，从而增进了制作业转型期对机器人的需求：一方面，劳动力价格上升给企业带来直接成本压力，促使企业应用机器替代人工；另一方面，劳动力价格上升预期也推动企业推动机器普及和提升，来规避未来劳动力价格持续上升的风险。

　　其次，国内企业的生产工艺与技巧已经容许机器人及主动化设备的广泛利用，这是生产程度不断发展所必定达到的一个阶段，我们认为国内已经开端逐渐复制国外机器人与工业主动化发展的路径。

　　因此，我们认为从盈利爆发点来说，人工替代产业链条正在涌现规模拐点。

　　进口替代：由中国制作到中国“智”造的国家战略中国目前正在从制作业大国向制作业强国转型。

　　同时，在外交政策上也面临着更积极的外向扩大需求

　　因此，进口替代需求很可能成为重要的政策着力点

　　其中，机械行业中的机床、模具子行业、航天军工、化工中的新材料、电力与新能源中的储电设备等子行业，都成为了最被行业研究员看好的领域。

　　具体标的我们推荐：、、、、南车时代电气（H）、、、、、、、。

　　首先，进口替代的基础是我国具有人才比较优势与技巧储备。

　　进口替代中，需求是本来就存在的，不需要再去开辟，企业只需要用比较优势去占领市场即可。

　　其中，机床行业的比较优势在于我国具有国际竞争力的人力资源优势。

　　同时，现阶段我国在高级数控机床的研发方面也取得了历史的突破，这些设备在航空制作业、发电设备制作业和军工制作业，与国外设备同台生产，打破了国外设备一统天下的局面。

　　其次，进口替代的另一个逻辑是产业链转移造就新的增量

　　进口替代的另一个潜在变量是国际产业链的转移

　　在大国角力的工业4.0时代，亚洲从原始的低成本制作产业链转移国，正逐渐过渡到中高端技巧转移国。

　　例如光学模组领域，背光模组的生产技巧长期以来均控制在以韩国三星、日本夏普以及我国瑞仪光电等少数几家大型电子生产制作企业手中，因此一直以来，国内光学模组的供给完整是依附进口，这也导致了生产光学模片所需的光学基膜在国内也是一片空白，而近年来随着国内一些光学模片生产企业的逐步兴起（如宁波激智新材料科技有限公司），以、乐凯团体和康得新为首的几家企业生产的光学基膜开端逐步替代部分进口的光学基膜。

　　同时，光学膜下游市场发展强劲，进口替代空间宏大

　　再次，进口替代有政策支撑将成为催化剂

　　由于我国近年来在外交政策上的转向，国外将加大对我国的技巧封锁。

　　同时，在工业4.0时代，利用新技巧弯道超车，实现后发优势也是我国制作业转型的重要诉求。

　　从这两个角度出发，预计国家在财政倾斜力度和政策优惠上都会对进口替代相干行业倾斜。

　　技巧引进：弯道超车的机会历史上，几乎每一个大国崛起都与“产业”和新兴产业的发展相伴生。

　　第一次工业使英国成为世界上第一个工业化国家，也使全部19世纪成为“英国的世纪”；19世纪70年代产生的第二次工业，则使美国和德国逐步代替了英国的霸主地位。

　　20世纪中叶以来，美国借助信息科技，又进一步强化了其世界强国的地位。

　　技巧引进最重要的优势是迅速进步一国的劳动生产率，例如，美国曾经经历的5次技巧并购浪潮，在技巧并购后，迅速进步了劳动生产率。

　　目前的世界格式中，新兴市场诸国通过技巧引进能有效避免陷入中等收入陷阱。

　　现阶段，以新能源、新材料、生物技巧、信息技巧等为代表的高新技巧的发展，正在酝酿着新一轮的科技和产业。

　　传统的性创新需要资本、技巧以及人才支撑，但是在信息爆炸时代，模仿成本较以往降落，学习曲线加速，推动新的创新迅速推广，缩短创新周期，因此，中国传统制作业迎来了最优的弯道超车机会。

　　我们认为，在新能源汽车、新材料、高铁、核电、电子元器件等方面，我国经过技巧自主创新和技巧引进已经有了一些领先世界或在世界一流程度之列的技巧，因此，这些领域最有可能成为工业4.0时代弯道超车的机会所在。

　　具体推荐标的有：、、、、

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